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5月挖机内销符合预期但仍旧疲软，出口销量超预期。根据中国工程机械工业协会的统计，2023年5月全国销售各类挖掘机1.68万台，同/环比分别降低18.5%/10.5%，总销量略好于CME此前预期。分市场来看，5月国内销售6592台，符合CME此前预期，同/环比分别下滑45.9%/30.7%，延续了4月同环比皆下滑的趋势。我们认为5月挖机内销增速大幅下滑主要有两方面原因。一方面，去年年底国标切换后，客户对国四新机的接受度仍有待进一步引导；另一方面，目前房地产行业以“保交楼”和“去库存”为主，地产需求尚未传导到开工端，投资短期内难以有效提振新开工需求。出口方面，5月挖机出口10217台，超出CME此前预期的9000台，同/环比分别增长21.0%/10.4%，出口销量占比60.8%。2023年1-5月，全国共销售挖掘机9.31万台，同比下降23.9%；其中国内销售4.49万台，同比下降43.9%；出口4.81万台，同比增长13.9%，出口销量占比51.7%。

开工端恢复脚步暂缓，下游需求保持平稳。从设备开机数据来看，5月小松中国挖机开工小时数为100.6小时，同比回落1.7%，环比小幅提升0.4%；5月庞源租赁塔吊吨米利用率为56.3%，同比/环比分别+3.7/-0.4pct。23M4-5两大开工端数据环比保持平稳，绝对值仍处历年较低水平，我们认为原因可能为地产需求尚未传导到开工端，开工复苏节奏仍有待观察。从下游景气度来看，下游需求保持相对平稳，基建投资延续较好增长态势，地产端投资及开工持续下滑：2023M1-4，基建投资完成额累计同比增加10.8%，连续7个月增速超过10%；房地产开发投资完成额累计同比下滑5.8%，房屋新开工面积累计同比下滑19.2%，降幅均较上月所扩大。

政策利好下游需求，前瞻指标持续改善，拐点仍需耐心等待。我们认为，随着证监会对房地产股权融资方面调整优化措施落地，基建地产回暖预期增强，地产基建托底效应将逐步显现，有望刺激下游地产需求反弹。政策托底利好下游开工率回升，工程机械内销市场有望加快复苏。从前瞻指标来看，2023年5月非金融企业端新增人民币中长期贷款0.77万亿元，同比增长38.7%；非金融企业端新增人民币中长期贷款12月滑动平均同比增速为75.3%，连续8个月维持正增长，且增速逐渐加快。资金面的持续边际改善，有望提振下游需求，助力行业迎来景气拐点。但同时，我们需要正视行业目前存在的问题，我们认为短期内排放标准的切换对22Q4和23Q1的市场销量有所扰动，而信贷增长的刺激力度和传导时间仍待观察；中长期看，我们认为挖机保有量相对过剩是内需低迷的主因，当下游需求上升时，首先可能是二手机市场的活跃程度提升，穿透到新机销售需要更大的刺激力度或更加大幅的需求复苏。我们判断随着逆周期调控的持续进行和22Q2开始的低基数效应，内销增速有望迎来恢复；由于海外部分地区景气度回落以及去年同期高基数等原因2023年挖掘机出口市场销量增速将逐渐放缓。整体来看，行业景气拐点尚待观察。

投资建议与投资标的

建议关注：三一重工(600031，未评级)、中联重科(000157，买入)、恒立液压(601100，未评级)、建设机械(600984，未评级)。5月挖机销量略好于预期，内销符合预期但降幅仍较大，出口超预期增长。我们认为内销同比持续低迷与国标切换和地产需求尚未穿透到开工端有关。我们预计2023年工程机械行业国内需求将在2022年基础上略有下滑，同时海外市场将保持增长态势但增速有所放缓。我们认为，当前工程机械行业景气度仍然处于筑底阶段，我们认为随着行业景气修复，行业集中度有望进一步提升。

风险提示

稳增长政策力度不及预期，基建和地产投资增速低于预期，原材料价格上涨，国内疫情反复。